盈为国际中金：当前回调或已反映过度悲观预期

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　　中金点睛

　　上证指数年内收益率再度转负，今日市场呈现普跌格局。近期A股受外围市场波动等因素影响，整体跌幅较大，上证指数今日下跌2.1%，目前位置年内收益率再次转负，并且自4月7日以来首度跌破年线（250日均线）。沪深300自6月高点以来回撤达7%，创业板指和科创50自高位回撤分别15%和10%左右，市场呈现普跌格局。中小盘回撤幅度更大，自5月14日以来全A等权和中证2000分别回撤17%和18%。行业层面，前期AI产业链表现强劲，7月以来风格出现再平衡，但仍然呈现普跌格局，煤炭、银行和农林牧渔有相对表现，建筑材料、电子和通信跌幅较大。市场近期回调幅度较大且下跌面积较广，上证指数自5月中旬以来的回撤幅度已经接近3月美伊局势所引致的调整，也引发较多投资者对于A股中期表现的担忧，相较而言，我们认为当前短期市场回调或已反应过度悲观预期，未来1-2周反弹或随时到来，快评如下：

　　近期市场回调主要由外部因素触发，内部也存在微观结构问题。具体来看：1）海外AI负面叙事偏多。近期AI产业链负面叙事频发，自6月25日苹果公司因存储涨价的成本压力，对旗下Mac和iPad进行提价以来[1]，7月1日Meta考虑向外部客户提供部分富余AI算力及模型访问服务[2]。一系列负面叙事改变了此前市场对于AI算力需求的乐观预期，并对于AI上游高景气可能反噬下游需求的担忧加剧。受此影响，全球AI产业链上游自6月下旬以来普遍出现明显回调，AI海外供应链占比较高的创业板指近期跌幅较大。而国产半导体领域6月出现超过30%的涨幅，但在AI叙事变化的影响下，近期也出现获利调整。2）海外市场波动的风险情绪传染。近期韩国股市成为全球市场关注焦点，前期存储龙头涨幅较大，一定程度与投资者大幅加杠杆有关。年初以来韩国交易所包括海外其它市场发行大量杠杆ETF，根据我们测算韩国市场相关的全球杠杆ETF规模一度超过500亿美元，并且加总的日交易量在韩国股市成交占比较高。近期随着存储叙事的变化，韩国市场下跌与杠杆交易止损形成负向螺旋，韩国综合指数自高点累计跌幅已达27.5%，风险情绪传染至美股和A股科技硬件板块等。3）海外地缘风险反复也在压制风险偏好。美伊局势近期再度紧张[3]，冲突加剧下国际油价较快回升，海外流动性紧缩预期反复，也在制约全球风险资产表现。4）A股市场内部的微观结构问题仍待改善。前期A股在6月下旬再度出现交易情绪过热，3.8万亿元的日成交价额对应换手率已经超过6%。并且结构上科技板块存在交易拥挤度过高问题，上周四和周五TMT板块占A股交易额比重快速上升至52%的历史最高水平，半导体行业的交易额占比也达到20%，而非AI板块则面临资金流出压力明显回调。

　　当前市场位置或已反应过于悲观预期，将重迎年内较好布局时机，短期等待外围叙事和流动性好转，反弹或随时到来。近期市场的快速下跌，主要受海外叙事和风险情绪的影响，隐含了对于AI科技革命前景的担忧；并且从估值层面，沪深300的股权风险溢价重新回到历史均值上方，股息率提升至2.7%的水平，也隐含了对后市偏悲观的预期。针对AI革命，中金缪延亮博士在《向新致远——把握不确定性中的确定性》提出AI泡沫判断的三大标准，是否提升生产力、加杠杆情况以及二级市场估值，目前看整体仍处于相对健康良性的状态，而且Anthropic和Open AI的ARR等指标仍在持续增长，AI形成商业模式盈利闭环的逻辑并未破坏。随着本月海外云厂商业绩发布，或有助于进一步打消相关担忧，韩国股市的杠杆ETF也有加速出清迹象，本月美国通胀有望见顶回落也有助于打消流动性层面的担忧。短期来看，我们认为负面因素已得到较多释放，市场调整空间或已较为充分，当前可逐步布局中报景气方向，等待正向催化出现，随着微观结构拥挤问题逐步消化，我们看好市场在未来1-2周或形成年内又一相对低点，并逐步企稳回升。中期视角我们坚定看好A股市场延续震荡上行趋势。中金策略团队去年发布的《牛市成因之辩》中指出，国际秩序重构与我国产业创新趋势共振是推动本轮市场上涨、中国资产重估的核心驱动力，我们认为，当前这两大条件未发生动摇，将继续支持中国资产表现。中金策略团队在年初发布的《“有底无顶”的慢牛如何形成？——新秩序，新动能，新生态》中认为，随着宏观范式转变与资本市场制度改革推进，A股底层环境已从量变引发质变：国际货币秩序重构带来“新秩序”，全球资金再配置为A股注入外部动力；经济转型与新质生产力崛起形成“新动能”，盈利稳定性与可持续性显著提升；投融资改革、“稳市”机制与中长期资金入市构建“新生态”，市场韧性与吸引力持续增强，比以往更具备形成“有底无顶”慢牛的条件，924以来的A股市场稳进行情有望延续。长期、稳进的市场更依托于以基本面改善推动指数前行而非单纯估值拉升，也有利于持续吸引增量资金尤其中长期资金入市，形成良性循环，更有助于A股市场中长期健康发展。

　　配置上，谋新延续，温差收敛。我们去年11月发布的《A股市场2026年展望：乘势笃行》中认为，2026 年成长仍有优势，但与其他板块的相对表现或有所收敛。经历过去三年去产能周期，叠加“反内卷”等政策推进，越来越多的顺周期行业有望受益于供需再平衡。市场波动环境下红利低波可能相对抗跌，中期建议关注两大主线：1）景气成长：我们在《成长风格如何走出独立行情？》中提出，在外部不利的宏观环境下，景气度足够高的产业能够实现分子端高增长对冲分母端拖累的效果，AI逐步实现商业模式闭环并兑现业绩增长，AI基础设施相关环节，如光通信、PCB等环节，以及上游相关材料，高景气状态在今年确定性仍较强，创新药在去年密集BD交易之后，今年较多公司进入临床数据验证阶段，值得自下而上关注。流动性、估值等虽然可能短期带来行情扰动，但并非决定性因素，不直接影响中期趋势，未来成长风格重点仍在景气度跟踪。2）周期改善：越来越多领域基本面正从周期底部回升，我们建议综合考虑地缘局势与产能周期位置，关注供需格局改善的领域，如电网设备、石化化工和工程机械等行业；同时，地缘不确定性下油运、小金属等行业或相对受益。纯内需行业的基本面回升进展仍然相对偏缓，需要进一步观察。

　　风险提示：

　　地缘风险反复导致美联储货币政策收紧；全球AI产业趋势进展不及预期；国内经济下行压力超预期。

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